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滬深300指數及期貨、ETF間的價格發現和波動溢出研究

來源: www.dcfrg.com.cn 作者:lgg 發布時間:2017-07-20 論文字數:37485字
論文編號: sb2017071621090916740 論文語言:中文 論文類型:碩士畢業論文
本文是金融論文,本文首先在緒論部分對境內外該領域的研究成果進行梳理,在整體考察前輩學者的研究方法、研究思路以及結論后,站在現有研究成果的巨擘上,分析找出其中可以進一步進行
第一章  緒論 
 
1.1 研究背景和意義 
自 1980s 以來,以美歐發達經濟體為代表的金融市場起步較早的國家進一步將指數作為參照對象,進行金融產品的創新,世界上第一個以股票指數作為參照的創新產品誕生于 1982 年,在位于美國堪薩斯的 KCBT 上市——價值線(Value Line)綜合指數期貨合約;次年 3 月,位于芝加哥的 CME 推出來第一份股指期權,這份期權合約是以 S&P100 股指為標的;時隔 10 年,對股票指數產品再一次發起了創新,美國證券交易所開始交易世界上第一個 ETF 基金——標普 500 存托憑證(Standard & Poor’s Depository Receipts,SPDR)。至此,國外金融市場上形成了以股票指數為依托的衍生品體系基本建立,在此后 20 余年間,股指期權、期貨和 ETF 基金在全世界各大金融市場出現蓬勃發展,產品的類型、同類型產品的數量、市場參與者的規模都呈現出與日上升的趨勢,交易機制日趨完善,市場在經過一次次總結經驗和教訓后更加成熟。這些衍生品的推出,一方面為各類市場參與者提供了豐富的投資工具,滿足其進行套期保值、套利以及投機的需求;另一方面完善了市場機制,由于不同市場間的價格發現能力存在差異,投資者可以及早識別風險并采取有效的措施,合理對各個市場進行資本配置,通過跨市場的操作達到風險規避的效果。 相比發達國家,國內股票指數及其衍生品的起步晚,但是,近幾年的發展勢頭較為強勁。在 2005 年 4 月,滬市和深市兩大交易所聯合編纂了能反映我國股票市場整體走勢的滬深 300 股票指數,這一指數的發布不但可以方便投資者以宏觀的視角把握市場運行狀況,更為我國金融市場推出以指數為參照的創新產品提供了肥沃的土壤,為國內投資者進行跨市場投資提供了可能,助力我國金融市場與國際接軌的行進過程。2010 年 4 月,以 CSI300 指數為買賣標的物的期貨合約獲得了中國證券監督管理委員會的批準,在中國金融期貨交易所正式掛牌上市交易,填補了我國金融期貨市場的留白。 
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1.2 文獻綜述 
價格發現最早是由 Schreiber 和 Schwartz 在 1986 年提出的概念,用于描述某一產品的價格的形成過程,指市場上的買賣雙方在交易過程中,使某一特定質量和數量的產品的交易價格在某一時刻達到均衡價格的過程。價格發現被認為是證券市場主要功能之一,其能力的大小則是市場有效性的一種體現,如果市場中的資產價格能夠迅速且全面地反映所有相關信息,那么可以認為該市場具有較強的價格發現能力,亦稱該市場的定價是有效率的;相反,如果價格不能迅速反應新信息,或者不能全面反應有關信息,那么我們就稱該市場的價格發現能力弱,或者該市場的定價顯失效率。 如果資本市場是一個完美市場,其中每一個參與者都是理性的而且不存在交易成本,那么,各個市場對于新息的敏感程度是一樣的,價格調整到均衡價格的速度也是一樣的,不會存在領先-滯后的問題。但是,在現實中,由于交易成本、交易杠桿、信息不對稱等原因的存在,而且交易者一般都是非理性的,所以,不同市場在接收到信息后,做出反應的時間長短就出現了差異,進而引發價格的調整速度也就有快有慢。針對這一差異,境內外做出多層次的論證。 
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第二章  相關理論基礎 
 
2.1 價格發現相關理論 
價格發現是一種普遍存在于市場中的重要功能,在最早的商品市場中,商品的購買者和銷售者通過相互討價還價實現了價格發現過程,隨著商品交易頻率的提高以及涵蓋規模的擴大,價格發現逐漸演變成一種十分重要的市場機制,可以這樣闡述它的內涵:市場中的供需雙方在特定時間和地點,通過相互博弈對相同質量的產品形成交易價格的過程。可以看出,價格發現不是靜態過程,當有來自外在的政治、經濟等信息沖擊以及受自身前期價格的影響,供需雙方的力量會時移事易,形成新的成交價格,該價格又會繼續構成影響未來價格的變量。因此,價格發現是一個螺旋式前進的動態過程。 有兩個與價格發現密切相關的概念是價格決定和價格形成,下面對三個概念之間的差別與相似之處進行辨析。 價格決定是指價格應該處于什么位置上,研究的重點是對價格高低產生影響的因素有哪些,而價格發現則更加注重市場各方在相互進行交易的過程中價格是怎樣產生的。根據經濟學原理,商品價格是商品價值的外在表現,價格圍繞價值上下波動,就金融衍生品來說,影響它的價格的內因就是標的資產的價值的大小,此外,還會廣泛的受到供需差異的影響。而價格發現不僅受到上述因素的影響,還會包括市場自身因素如市場結構、市場信息等外因的影響。如此看來,價格發現與價格決定之間的過程是十分相關的,甚至兩者之間存在包含關系,當研究價格發現時,要不可逾越的涉及到影響價格的因素,也就是價格決定。 論及價格形成,這一概念似乎更接近價格發現所體現出的動態過程,它主要研究的是某種商品的價格是通過什么方式產生的,其研究的主體是某一類商品,研究的對象是存在不同價格預期的供求雙方以匹配的價格完成交易的過程,這個過程之所以能夠實現,是因為市場所具備的價格發現功能在其間扮演了十分關鍵的角色。價格發現功能在促成交易達成速度的方面、所形成價格的有效性程度上也反映了整個市場的效率,所以價格發現是更宏觀的一個概念,它著重研究的是市場范疇。 
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2.2 波動溢出相關理論 
對金融市場收益率情況進行描述,通常認為其有以下幾個主要特征:呈尖峰厚尾的回報率分布;收益波動聚集效應;波動影響的長期持續性;受到信息沖擊時波動率顯露出非對稱性以及波動傳導效應。本文重點研究在我國三類同標的金融產品的波動傳導效應。波動溢出效應(Volatility  Spillover  Effect)是指金融產品收益率的波動不僅受到前期變動情況、自身相關信息的影響,更會受到其他市場金融產品波動的影響,因為投資者常偏向于依據一個市場的價格變化去揣摩另一個市場未來可能出現的價格波動趨勢,這就使得一個市場的巨大變動會引起投資者的恐慌從而影響其對另外市場的判斷,最終由于投資者的行為引發另一市場的波動,至于該市場是否真的有基本面變化的情況出現并不是引發這場波動的原點。這種傳遞的過程就是“溢出”,溢出效應由于全球金融市場一體化而成為金融市場的常態,此外,隨著金融產品設計的復雜程度越來越大,各產品之間呈現出錯綜復雜的關聯性,不同產品之間的波動也呈現出溢出效果。 
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第三章  滬深 300 指數及其衍生品價格發現的實證研究.......... 22
3.1 研究模型介紹 ........... 22 
3.1.1 向量誤差修正模型(VECM 模型) ....... 22 
3.1.2 信息份額模型(I-S 模型) ............ 22
3.2 實證分析 ...... 24 
3.2.1 數據選取.......... 24 
3.2.2 描述性統計........ 25 
3.2.3 平穩性檢驗與協整分析....... 27 
3.2.4 基于 VECM 模型的價格引導關系......... 29 
3.2.5 價格發現貢獻度計量......... 32 
第四章  滬深 300 指數及其衍生品市場間的波動溢出效應........ 34 
4.1 研究方法 ...... 34 
4.2 實證分析 ...... 35 
第五章  結論與展望.... 38 
5.1 本文研究結論 ........... 38 
5.2 不足與展望 .... 39 
 
第四章  滬深 300 指數及其衍生品市場間的波動溢出效應 
 
對于以同一證券為標的的不同市場間的動態關系研究,不僅包括價格原序列間的長期均衡關系、收益序列(一階矩)間的領先滯后關系,還涉及波動性(二階矩)間的外溢效應等。Rose(1989)認為波動性與信息的傳遞有高關聯度,股票回報率的波動可更充分體現的市場信息,因此,市場間波動性的傳導(即波動外溢)也能體現新息在市場間的傳遞,導致價格變化。從這個角度講,波動溢出與市場價格的領先滯后關系一樣,可以提供關于市場定價的信息。 更有學者(Lutkepohl,1993)認為,兩個時間序列間回報率的均值關系存在不真實的可能,在更深層一層考察它們之間的二階矩方差關系之后,這種一階的均值關系往往會消失。趙留彥、王一鳴(2003)等認為[50],雖然回報率變動的先后關系能夠對價格變化提供推測依據,但這種一階矩關系未必等于信息就是由先變市場向后變市場傳遞,考察兩個市場之間的“波動外溢效應”是更具有說服力的方法,即考察收益率的“二階矩”的因果關系。 因此,本位繼續對滬深 300 指數及其衍生品市場間的波動外溢效應進行分析,通過對新息在三個市場間的傳遞過程的研究,進一步探討不同市場的價格發現功能。 
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結論 
 
本文在總結前人研究成果,借鑒其研究經驗的基礎上,對我國 CSI300 指數、期貨以及 ETF 市場的價格發現能力和波動外溢效應分別進行實證研究,最后對實證研究結果進行分析和總結。通過單位根檢驗和協整分析,發現三個市場間存在長期均衡關系,價格表現出共變特征,建立三個市場價格序列的 VECM 回歸模型,研究市場間的價格修正作用,結果發現:CSI300 期貨在價格變動過程中起居于主導作用,分別領先 ETF市場和現貨市場 6 分鐘和 3 分鐘,而 ETF 市場與現貨市場之間的價格引導關系則不似期貨市場有明顯的價格領先表現,現貨市場比 ETF 市場領先 1 分鐘。在運用 VECM 模型對三個市場的領先-滯后關系進行分析后,本文有采用了I-S 模型來計算 CSI300、股指期貨和 CSI300ETF 三個市場在價格發現過程中的貢獻大小。運算結果給我們展現了清晰的結果,在期現市場中,期貨的價格發現貢獻率達到 73.58%,在期貨和 ETF 市場中,期貨的價格發現貢獻率為 78.15%,說明在均衡價格的形成過程中,期貨市場為決定價格的共同因素提供了主要的信息份額,這與上文結論一致,“期貨市場是三個市場中價格發現功能最具優勢的市場”這一結論是具有穩健性的。ETF 與現貨市場中,現貨的價格發現貢獻度為60.89%,說明在這兩個市場中,現貨市場的價格發現功能勝出。根據理論部分的分析,我們知道信息在市場間的傳遞不僅會體現在價格形成的過程中,而且還會引起價格的波動。所以,本文又從市場間波動外溢現象進行研究,從波動外溢方向這個角度來考察信息時如何在市場間進行流動的,此外還將信息進行劃分,進一步說明三個市場在受到不同類型信息沖擊時的波動和價格發現情況。 
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參考文獻(略)

原文地址:http://www.dcfrg.com.cn/jrlw/16740.html,如有轉載請標明出處,謝謝。

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